香港搞SPAC 遲到好過冇到
2021年4月8日

撰文:高天佑《信報》專欄作家

SPAC前世今生

SPAC(Special Purpose Acquisition Company)並非新鮮事物,這種上市模式早於九十年代已在美股市場確立,只不過一直未成為主流,去年才突然大爆發,全年共有248家SPAC公司在美國掛牌,總集資額833億美元,佔美股IPO集資額(約1740億美元)多達48%。換句話說,2020年美股市場每從IPO集資100美元,就有48美元來自SPAC模式,可見這種玩法有幾炙手可熱。

相對而言,傳統IPO模式是一家有業務的公司,透過上市掛牌募集資本;SPAC模式則「掉轉次序」,先成立一家空殼公司上市集資,再去物色收購有業務的企業,所以SPAC又被稱為「空白支票公司」(Blank Check Company)〔見表〕

從牌面看,港、星、英三地爭食SPAC大茶飯,各有優勢和劣勢。英國勝在現有條例已容許SPAC存在,只需「動小手術」便能大力推動,可望搶食頭啖湯。同時,歐洲地區科網及FinTech初創公司最近兩年百花齊放,倫敦正可藉SPAC吸納這批公司上市,鞏固脫歐後的金融中心地位。然而,近年大多數歐洲科網公司都選擇赴美IPO,不論法律體系或投資者基礎都很適合,即便倫敦增加SPAC選項,亦未必足以說服歐洲公司「棄美赴英」。

三地各具優劣

新加坡政府態度也很進取,目標是今年內就有SPAC公司掛牌。獅城具有地利優勢,瞄準東南亞市場方興未艾的科網新星。兼逢香港政局及國際地位動盪,星州已從本港吸納了部分金融業辦公室及人才,正可乘勝追擊,跟發展SPAC相輔相成。不過新加坡股市規模始終較小,日均成交額僅約10多億美元,跟香港股市(今年日均成交額近300億美元)和英國股市(日均成交額約80億至100億美元)難以相提並論,流動性相對有限,不易吸引大型公司掛牌。

香港最大優勢當然是「背靠祖國」,尤其在中美關係緊張下,大批美國中概股考慮來港掛牌,SPAC正可提供多一條快捷便利渠道。更甚者,不排除將有中概股步上三大電訊商ADR(中移動、聯通、中電信)後塵,在美國被迫「急性退市」(例如被美國當局制裁,又或者未符合會計底稿規定),屆時它們要在短時間「轉場」,不可能慢慢走傳統IPO流程,香港倘已開通SPAC,便猶如一道逃生門。

更進一步看,香港在「反送中」、《港區國安法》、「完善選舉制度」等風波後,亟需鞏固國際金融中心地位,包括促進上市及成交活動繼續熾熱,開拓SPAC可算是其中一招。再者,上文提到新加坡瞄準東南亞新科網新星,香港憑SPAC有助於加入爭奪,加強亞太區金融樞紐地位。

相對於英國法例只需「小手術」、新加坡已開展諮詢,香港行動速度可能比較落後。事實上,港府及金融行業早於2013年便討論引入「同股不同權」機制,卻直到2018年才正式落實,前後花了逾5年。據了解,大部分時間用於諮詢業界及政府內部研究,跟立法會沒啥關係(修改《上市規則》毋須立法會通過),故不可歸咎於當時未實現「愛國者治港」。

雖說引入SPAC的爭議性和複雜度未必及得上「同股不同權」,但按照港府往績,即便拍板去馬,可能也要兩三年後才落實,屆時整個SPAC熱潮有機會已近「尾水」。

SPAC的隱憂

如上所述,SPAC自去年起在美股市場大爆發,兩大主因為「資金泛濫」和「科網狂熱」。換言之,這兩大因素倘有變化,例如各地央行轉為「收水」,又或者科網股狂熱冷卻甚至爆破,屆時SPAC即便不會完全喪失存在價值,亦難免不再像現今那麼吃香。因此,各地政府現在大費周章引入SPAC,不排除幾年後會發現收穫未如預期。

其次,SPAC能在美國大行其道,亦建基於當地具有相對完善的市場監管(例如檢察官主動調查模式)及投資者保障機制(例如集體訴訟),讓投資者相信SPAC發起者不會「刻意出老千」,放心開出「空白支票」委託其物色收購對象。

反觀香港證券市場,雖跟美股同樣奉行「披露為本」監管原則,監管機構針對懷疑違規行為卻未如美國檢察官進取,同時香港並無集體訴訟機制。所以若開放SPAC而缺乏充分監管配套,難免令人擔心會淪為繼「殼股」和「莊家股」後又一「散戶陷阱」;不過監管若太緊(就像英國現時SPAC相關條例),又可能令SPAC市場一潭死水(就像香港GME創業板),實屬兩難,不易拿捏平衡。

講到底,SPAC目前雖然炙手可熱,但除了已經盡享其利的美股市場,其他地區政府及持份者不宜對之抱持太高期望。同時,妥善引入SPAC的難度和隱憂也不宜低估。儘管如此,多一種相對靈活、與時並進的上市方式始終是好事(尤其競爭對手都積極引進),值得花時間和功夫去推動,即便事成之日熱潮或已降溫,遲到總好過冇到。

——節錄自2021年4月號《信報財經月刊》