從債務結構上看，中國的債務分為政府、企業與個人三種，標準普爾的數據，中國企業的債務是14萬億美元（折合人民幣90萬億），比美國13.1萬億美元還高0.9萬億美元。其中，央企負債率達91.8%，基本上資不抵債。

撰文：王幸平

國際組織「金融穩定委員會（FSB）」發布的《全球影子銀行監測報告（2017）》中，將主要的發達國家和新興市場國家2016年末金融資產（包括銀行、央行、保險公司、養老金、央行等）佔GDP比重做了對比。在發展中國家中，中國這一比例是最高的，超過了普遍在400%以上的發達國家和地區，與英、日、法、美、德等相提並論、同處一級。

中國M2超美國和歐羅區之和

而在貨幣發行量上，2008年，中國的廣義貨幣總量（M2）只有47.5萬億人民幣，到2018年，這個數字已經超過170萬億人民幣。中國M2於2010年超過美國，2012年超過歐羅區，並於2018年超過美國和歐羅區之和（需要註明的是，美元和歐羅都是世界貨幣，而人民幣的流通99%均囿於中國國內市場）。

可見，無論是從中國的整體債務水平、金融資產規模還是貨幣發行數量，乃至榮膺「宇宙行」的四大國有銀行和那些體態龐大的金融服務「獨角獸」指標上看；還是就全民樂此不疲、深陷其中的炒房炒股的狂熱狀態分析，中國已經陷入了一種史無前例的、全民參與的金融亢奮之中。

可以預判的是，從金融亢奮到金融恐慌僅有一步之遙。近期債務違約事件頻發，股票市場大起大落，人民幣滙率漂浮不定、急速下墜，由美國挑起的國際貿易摩擦風波愈演愈烈，整個中國金融市場情緒非常不穩定，金融形勢非常不容樂觀。

不過，簡單地將企業債務違約視作經濟下行的信號，並由此得出金融危機、經濟危機的即將到來的結論，似乎還言之尚早，因為在紙幣信用時代，中央銀行能夠為國內提供的流動性──創造本國貨幣的能力是無限的。

通常以債權人的地位來劃分債務類型，故一國的債務分內債和外債兩種。內債與外債有着本質的區別。

畢竟內債的債權人在國內，因此處理起來就相對容易，例如1992年的國內三角債風潮，由於中國政府以及央行的介入、財政部的支持，四大國有銀行陸續成立了相應的資產管理公司，這四大資產管理公司成功地接收了國內銀行全部的呆帳。

內債不至於引發金融危機

從歷史上看，在紙幣信用時代，內債不至於使國家信用體系大亂，不至於引發金融危機，因為後面有央行印鈔、政府托底。同樣可以理解的是，日本的債務水平數十年來一直是全球第一，但日本是以內債為主，因此這麼多年來並沒有引發償債危機。

歷史上，任何一場新興市場危機都是由外債引發的。從南美金融危機到俄羅斯危機到歐豬四國危機等等。由對外債務引發危機的後果很嚴重：欠債主體評級下降，本國貨幣對外貶值，對內通脹上升、銀行企業倒閉、GDP下降，失業潮上升，金融危機來臨。

民營房地產企業多外債

在國內，銀行放款也要講政治。央企、國企是商業銀行重點關照的客戶，民營企業則融資不順。相當部分民企有很大的擴張衝動，跑去境外融資，後果是不樂觀的。中國的房地產調控八年，中國的民營房地產企業早在聯儲局搞量化寬鬆的時候，借了許多外債，如今陸續進入償還期，兌現成本不斷上升，於是就有許多企業採取了發新債還舊債的債務滾動方法，不惜背上很高的利率以及捉摸不定的滙率，為了生存，不惜孤注一擲，往火坑裏跳。

例如，6月22日，正榮地產（06158）發布公告稱，將發行一批票面利率10.5%兩年期的優先票據，本金總額為2.5億美元，預期票據將獲標準普爾評級為B-。

與正榮地產相向而行的還有國瑞置業（02329）、華南城（01668）及毅德國際（01396）均發行1億至2.5億美元不等的優先票據，票面利率高達10%、10.875%、12%。

高息債往往意味着較高的償還風險，而評級為BB級以下債券又被投資銀行列為非投資級別債券，顯而易見，市場將其歸類為具有投機成分，風險比較高的垃圾債。

據國家外滙管理局公布數據，2018年一季度末，中國外債（不含港澳台）全口徑（本、外幣）餘額為18435億美元，與外滙儲備之比為59.46%，數據看似合理，但並未包含隱性外債的數據。

所謂隱性外債，是指未經國家外滙管理部門登記的、可能引發對外付款的企業融資行為。例如許多的境外上市的企業，投資者是境外的機構與個人，企業上市和退市資金的流入與流出均不在統計之列。

但無論是企業的分紅或者去境外發債後的本息償付、私有化等等，都要用外幣來支付，於是外滙儲備又承壓了。

——節錄自八月號信報財經月刊